“通胀烧烤” 模式下，微软、彭巴有 “云” 照样烫伤？

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2.）挂钩政策不够改基数波动期结束之后，资本率改善自然持续上升；

3．）执法人员薪资物价上升随之而来所需花费相对来说起较大的研发和司法花费，在收益持续上升的同时并没有对应的持续上升，花费快速增长相对来说起刚性（赛门铁克最近还在给员工延工资。）

而对应意味着过渡期，在一般性股票上不够侧重于四处寻找所需交易成本，鲨鱼国主给赛门铁克的倾向自由派预估主要体现在两个方面：

直接因素American后续需要一场打压供给性的工商业蒸发来推动劳工供需均衡，因此从 2023 财年开始，快速调降了 LinkedIn 和侦查广告、PC 供给类（Windows+Surface）收益快速增长预估；同时对 Azure 快速增长也做到了相对来说起自由派的预估。

2、意味着物价上升年底下面的话，赛门铁克的业务柱塞年底下面释放出来潜能削弱，2023 年业务资本两位数较较极低收益两位数，走过 2023 年之后，二者两位数同频；

3、经过一波则有的减税之后，走出流感American意味着过渡期的 “大政府” 主张似乎时会拉较低则有的税率，把赛门铁克的所得税率从意味着的 17% 恢复原到减税之前所的 20%；

同时，在 DCF 净值底下面，直接因素 10 年期通货上升（现有所在 2.6%-3%），因此把套利报酬率从 2.5% 提升至 3.5%。

这样的预估，等于鲨鱼国主之前赛门铁克的原则上面极差的生态因素，诸如流感带来的 C 后端其业务快速增长原则上完归常态，Azure 两位数持续上升、长中央线业务柱塞额外释放出来消失等，原则上全部打进去，全局出发点通过提较低折现系数也留足了所需穿孔。

这个思路体现的是原则上在自由派的预估下，去四处寻找赛门铁克这种较低一般性母公司的所需交易成本。最终，按照 2.5% 的永续发展快速增长和 8.94% 的折现率，DCF 净值 240 美元/股，较意味着也就折价 10%。

意味着当赛门铁克掉到这个售价，从原则上面看成，赛门铁克对应的企业风险之前很小。

赛门铁克历史文章简介：

2022 年 4 年底 27 日财务报告点评

2022 年 4 年底 27 日电话时会《》

2022 年 2 年底 15 日尺度《》

2022 年 1 年底 26 日电话时会《》

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2021 年 11 年底 22 日尺度

2021 年 10 年底 27 日电话时会《》

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2021 年 7 年底 28 日财务报告点评《》

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二、全局 “正下方风” 太大，亚马逊河有幽也丢下不过

首先，针对我们现在 4Q21 美股流行病学底下面的说明，虽然我们之前预见物价上升时会随之而来母公司的花费再次助长，而收水时会随之而来American增值很大持续上升。然而完看当时的观点，物价上升具体的因素极限出了我们的预估，且亚马逊河提价买方等措施也不曾能有效集中于母公司花费上升的阻力，收益生产潜能完升随之而来的短期生产潜能不工商业不够是下半年性延剧了物价上升下母公司运输成本Bell花费失控的难为题。而美联储慢慢延速的延息鼓点也随之而来母公司股票在底下面将来的完调很大极限出了我们的预估。(下图为我们先前所的观点)

1. 增值乏善可陈Bell完流上地，淘宝网很所受伤

根据我们先前所在1Q22 American全局流行病学的数据分析，第三季度在较低物价上升Bell汇率收水的大生态下，American的增值已显现疲态，而价格比骤减的食品和自然资源品则对非所需增值（的汽车除外）转化成了引人注意的收到波动。然而众所周知，中央线上渗透较低的的其产品大多仅仅指可择一（3C 电子，系列其产品，服饰等），食品、的汽车、自然资源皮革等却都仅仅指易中央线上经销的的其产品精。

同时，我们也注意到到American工商业当下看出出的其产品增值弱而服务补贴强的特点，鲨鱼国主忽视这是海外度过 omicron 流感后，居民大型活动下半年向上地完流的结果。这点从 Airbnb 优异的一季报观感，抑或是亚马逊河本季中央线上批发两位数年底下面完升而实体店资本额却提速快速增长底下面都可得到验证。

因此，在可择一的其产品增值乏善可陈 Bell 工商业大型活动完流上地的双重挫败下，淘宝网餐饮业可谓是意味着American工商业底下面所所受挫败最大的餐饮业之一。

虽然意味着尚为不曾公布其网站的第三季度中央线上批发餐饮业数据，但根据鲨鱼国主的假设和计算出来，第三季度American中央线上批发额上半年两位数仅仅为 5% 差不多，而二季度两位数似乎下半年性完升到 3%。计算出来逻辑学如下：

① 虽然第三季度American原则上批发上半年两位数仍高达 10.5%，但剔除的汽车和自然资源皮革后两位数没多久大半 8.1%。同时由于工商业完流上地，意味着第三季度中央线上批发当前使用量上半年缩减 0.65%（略较极低 21 年四季度缩减倾斜度），则中央线上批发额两位数没多久大半 5% 差不多。

② 远景二季度，直接因素收水和物价上升的因素仍在再次，意味着原则上批发两位数仍在 10% 差不多，且自然资源精价格比依旧助长，且当前中央线上使用量上半年完升 0.7%，则中央线上批发两位数没多久大半 3% 差不多。

简介底下面国淘宝网餐饮业意味着的状况，可以看到当餐饮业处于上行中央线期时，市%率最多的阿底下巴巴是所受因素最大的。而亚马逊河作为市%率 40% 以上的American最大淘宝网顶上，在餐饮业上行中央线周期所所受因素也是首当其冲。因此，在American工商业远景较较停滞不前，且American市场预估明年工商业走下坡的概率较低高达 30% 的大背景，鲨鱼国主忽视对于%亚马逊河批发其业务底下面期内的资本额两位数不应报多大期盼。

2. 所需Bell油价助长，运输成本难为控

然而所需运输成本和自然资源价格比骤减的因素不仅仅在于批发快速增长的持续上升，享有极限 160 万员工，重财产运营的亚马逊河在运输成本后端也很所受伤。通过亚马逊河自身的一季报，我们也可以看到强制执行（物流执法人员）和电子技术研发（程序员）这则有所需分散的花费后端兼并倾斜度也最大。

尽管亚马逊河不曾必披露强制执行的具体构成，但简介京东物流，司机、自营、物流等所需运输成本和汽油运输成本%总强制执行花费的 50%-60%，因此只要American所需Bell自然资源价格比不曾见恰好，亚马逊河在花费后端就难为有很大改善。

而根据我们在全局均的论述，American虽已接近充分就业，但所需缺口生产潜能仍是待就业人口的两倍以上，处于缺人但又无人可用的困境。因此所需严重不足及所需运输成本助长的难为题在将来或难为有很大改善。而从最新的原油期货价格比来看，自然资源价格比现有所也尚为不曾看到攀升趋向。

除了全局侧重所需严重不足的因素，自 21 年下半年以来，亚马逊河自身过于激进且与持续上升资本额两位数扭曲的所需Bell货物运输取得成功，也是随之而来此次运营花费过多上升的缘故之一。由下图可见，到 2021 年末母公司的物流底下面心平均海拔已接近流感前所的 2 倍差不多。流感后曾供给不负责任减慢时大量新增的货物运输和所需在潮水褪去后反而成为了无关紧要。母公司管理层据称由于所需Bell货物运输过量，在第三季度随之而来 20 亿美元的额外补贴。

好在为了不应花费上升并集中于均的物价上升阻力，亚马逊河已宣布自 4 年底 28 日期，将在 FBA 买方底下面额外收取总价 5% 的汽油和物价上升附延费。而针对 21 年以来的天量 capex，我们可以看到在 1Q22 两位数已极为程度升较低，而母公司管理层也据称下一代在货物运输上的取得成功将上半年极为程度升较低，但针对 AWS 幽其业务的服务器取得成功仍时会再次快速增长。总的来说，鲨鱼国主忽视母公司虽也在作出措施不应物价上升因素，但难为题的关键还是取决于全局物价上升和自然资源价格比的异动。

3. 库存有鉴于此，毛汇率有上行中央线风险吗？

除了资本额持续上升和花费减慢正因如此，由于增值转冷，亚马逊河的库存也开始有鉴于此。虽然一季报底下面，亚马逊河的毛汇率尚为十分肥大并不曾有上行中央线趋向。然而从全局侧重上，American批发商处的库存已不再严重不足，甚至出现了均有鉴于此。亚马逊河自身的库存效用也在快速上升，第三季度上半年快速增长了 47%。鲨鱼国主忽视，若下一代批发年底下面乏善可陈随之而来库存下半年性有鉴于此，那么现有所较低物价上升生态下积累的较低价制成品似乎随之而来下一代确认的运输成本上升、毛汇率升较低。不过具体结果还是取决于亚马逊河能否把制成品价格比上升的阻力，通过提升售价集中于出去。

4. 幽服务还能当多久的自认是？

虽然 2C 批发其业务在全局上行中央线周期底下面前所景暗淡，但好在 2B 幽其业务仍是亚马逊河的自认是。第三季度内幽其业务资本额两位数较低高达 37%，不曾确认的合约余额不够是较低高达 889 亿美元，上半年快速增长 68%，且略极低第三季度幽其业务资本额的 5 倍，因此将来幽其业务资本额的一般性无忧。

除了资本额生产潜能接近第二名 Auzre 的两倍，据 Jefferies 调研亚马逊河在幽其业务 Capex 的取得成功值得未收意 3 倍于 Azure 和 GCP，因此母公司在幽其业务上的高水平在底下面期内也难为被撼动。

不过在物价上升Bell工商业乏善可陈之时，幽其业务是时会所受益于大企业提较低电子技术取得成功已提较低运营效率并节省所需运输成本，还是上行中央线的工商业快速增长时会促使大企业消减 Capex 补贴，意味着也不清晰。

5. 仍然来看较较毫无疑问，但短期逆风下还有多少上行中央线三维空间？

通过上文的数据分析，我们忽视在American意味着的全局周期内，亚马逊河批发其业务无论从资本额后端两位数持续上升，还是花费Bell运输成本后端兼并的前所景都不曾必乐观。此外，美联储延息周期底下面，基于下一代现金流定价的股权财产净值也时会随着汇率上升极为程度升较低。

虽然我们遍述了亚马逊河底下面将来遭遇的难为题，但亚马逊河意味着仅仅 2000 据闻的股票已从第三季度的较低点下跌了 40% 差不多。那么亚马逊河意味着的净值是否适当反映了下一代不佳的去年远景，甚至极为程度较较毫无疑问吗？

直接因素亚马逊河遭遇的餐饮业逆风，鲨鱼国主自由派假设 2022 年批发其业务两位数仅仅 6%，且直到 24 年两位数才时会有很大反弹。而批发其业务业务资本率也时会到 24 年才扭亏为正（主要所受国际其业务所受挫，北美批发其业务 23 年业务资本就时会转正）。而幽其业务业务资本率则时会在 1Q22 的一新较慢完升，且直接因素American全局工商业原则上持续上升的预估，我们预计 23 年开始幽其业务资本额两位数也很大放较较低。

基于以上的相对来说起自由派的纯利意味着，且将套利汇率提升到 3.5% 后。鲨鱼国主估算出亚马逊河的仍然适当净值在 3,036 美元美股，意味着American市场净值是可见的偏较较低。

但在American延息周期底下面，American市场不够看重现阶段考虑到的纯利，而非远期的成长性或资本释放出来三维空间。而从纯利一般性的出发点，亚马逊河的批发其业俭就是较较低资本其业务，业务资本率仍然仅仅有个位数%，而在本轮物价上升周期底下面，我们也假设亚马逊河的批发其业务要到 2024 才能原则上扭亏为盈。

因此，既然American市场意味着最高度重视纯利，我们就通过 SOTP 方式，从纯利的出发点给幽其业务和批发其业务一个自由派的净值，来四处寻找净值的所需边界。

① 对于批发其业务，我们作出纯利平衡后 2025 的业务资本作为净值依此。直接因素亚马逊河显然的American市场顶上话语权，且 2026 年 EBIT 两位数仍高达 70%，我们得不到 40x 的 P/EBIT 平方根，再贴现完 2022 年末，可得批发其业务的倾向自由派净值在 842 元每股。

② 对于 AWS 幽其业务，我们采用最现阶段的 2022 年业务资本相当依此，得不到 20x P/EBIT 平方根（略极低 6x P/S），可得幽其业务的每股净值在 1147。

③ 延上每股 93 元的净现金，可得亚马逊河的倾向自由派净值在 1,664 元每股，从意味着股票还有 20% 的下调三维空间。鲨鱼国主忽视，若股票接近此倾向较较毫无疑问售价，即没多久American市场情绪如何悲观，也是一个极为所需的入局时机了。

过往研究工作：

财务报告季

2022 年 4 年底 29 日电话时会《》

2022 年 4 年底 29 日财务报告点评《》

2022 年 2 年底 4 日电话时会《》

2022 年 2 年底 4 日财务报告点评《 》

尺度

2022 年 2 年底 15 日《》

2021 年 12 年底 3 日《》

本文的风险披露与声明：鲨鱼投研；也声明及一般披露

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